falchi & colombe

L’allarme recessione e l’errore della Fed

di Donato Masciandaro


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3' di lettura

Più passano i giorni e più appare evidente che la scelta della Fed di abbassare i tassi di interesse “una tantum” è stata una decisione dannosa. Con un cambio immotivato della politica monetaria la Fed ha abdicato al suo ruolo di bussola, lasciando il proscenio ai mercati finanziari, il settore più volatile ed instabile dell’economia. L’errore della Fed sta aumentando l'incertezza, la vera tossina macroeconomica che accresce il rischio che l’attuale rallentamento congiunturale si trasformi in recessione.

Due settimane fa la Fed ha preso una decisione che può essere riassunta in due mosse. Primo: si abbassano i tassi di interesse di venticinque punti base, ma una tantum: non c’è cioè alcun impegno che il cambio di rotta della politica monetaria venga confermato nei prossimi mesi. Secondo: la motivazione è la crescente incertezza del ciclo economico mondiale – rischi di guerra commerciale inclusi – unita alla perdurante anemia dei prezzi al consumo. Il fatto che la scelta non sia stata unanime è solo una conferma della sua debolezza.

La prima mossa della Fed è sbagliata. Cambiare la politica monetaria senza legarsi le mani sui passi successivi significa riportare le lancette dell’orologio che misura l’efficacia dell’azione di una banca centrale almeno quarant’anni indietro. Se la Fed modifica i tassi, ma lascia aperti tutti i possibili scenari per il futuro significa dimenticare tutto quello che abbiamo imparato dagli anni 80 a oggi, riassumibile in due concetti: il motore del ciclo congiunturale sono le aspettative; le banche centrali possono influenzare le aspettative solo se seguono una regola monetaria credibile.

Se una banca centrale è credibile, diventa una bussola per l’economia e i mercati finanziari: la banca centrale è il leader, gli altri operatori sono i follower. L’interazione tra il leader e i follower non segue mai sentieri completamente scontati, ma per l’economia nel suo complesso è il miglior assetto possibile. In caso contrario, avviene quello che stiamo iniziando a osservare in queste settimane: i leader nell’offerta di informazioni rilevanti possono divenire i mercati finanziari. Non è un fenomeno positivo: l’efficacia dei mercati finanziari nella produzione di informazioni che siano coerenti con l’andamento dell’economia reale cresce al crescere dell’orizzonte temporale considerato.

Al contrario, nel breve periodo i mercati finanziari possono dare segnali fuorvianti, anche completamente sbagliati. Soprattutto se i segnali dei mercati finanziari diventano bibbia di verità rivelate. È quello che sta accadendo per la cosiddetta curva dei rendimenti sui mercati obbligazionari. I libri di testo ci dicono che la relazione «normale» tra tassi di interesse e scadenza dei titoli dovrebbe essere positiva: al crescere della scadenza il tasso di interesse dovrebbe salire, per premiare chi rinuncia alla sua liquidità per investirla. Una curva dei rendimenti «piatta» – come oggi si osserva per i titoli americani – è anomala. Ma anomalia non significa recessione: un recente lavoro di Favero e altri, su titoli americani e inglesi nel periodo fra il 2012 e il 2019, mostra con evidenza la differenza tra un lavoro scientifico e le frettolose – magari interessate? – analisi sulla curva dei rendimenti, che purtroppo poi i media riportano e amplificano in modo acritico.

Ma la Fed ha sbagliato anche la seconda mossa: motivare un cambio di politica monetaria – per di più temporaneo, fino a prova contraria – utilizzando la congiuntura internazionale è una stonatura, se a farlo è la banca centrale di un Paese avanzato, anzi la più importante, visto che la sua valuta è anche la moneta internazionale dominante. La Fed ha due obiettivi statutari – inflazione ed occupazione – e la rilevanza di uno shock macroeconomico, in questo caso l’incertezza del ciclo internazionale, dovrebbe essere motivata.

Ma da quando la Fed tiene conto della congiuntura internazionale? Un’analisi sistematica delle decisioni della Fed nel periodo tra il 1993 ed il 2017 mostra una correlazione interessante tra la sensibilità della Fed allo scenario internazionale e la scelta di fare una politica monetaria espansiva. Questa associazione a senso unico – sono sensibile all’economia internazionale solo quando devo abbassare i tassi di interesse – può essere letta in modo strumentale: parlo dell’economia internazionale solo quando mi conviene.

Inoltre, aggiungere il tema dell’inflazione anemica – come ha fatto la Fed in questa occasione - peggiora ulteriormente il giudizio sulla banca centrale america. Infatti il tema della bassa crescita dei prezzi è oramai strutturale. Perché allora utilizzarlo nel luglio 2019, per giustificare una cambio di rotta, per giunta temporaneo? Ultima chicca: i dati di agosto sull’inflazione americana ci dicono che la decisione della Fed è stata quantomeno prematura. Insomma: la decisione di abbassare i tassi non è economicamente giustificabile in modo credibile. Dire – come Powell ha detto – che è stata una scelta preventiva, di tipo assicurativo, è vero solo rispetto agli interessi di chi vuole oggi più liquidità: il presidente Trump e Wall Street.

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